CAC's

Per 1 januari 2022 bevatten de voorwaarden van nieuwe Nederlandse staatsobligaties zogenaamde single-limb collective action clauses (CAC’s). Sinds 1 januari 2013 worden door het Agentschap, namens de Staat der Nederlanden, staatsobligaties uitgegeven met zogeheten collective action clauses.

Afsluitdijk
Beeld: Outlook 2016
Afsluitdijk

Na de herstructurering van de schuld van Argentinië in 2003, heeft de internationale gemeenschap besloten dat CAC's in internationale schulduitgiftes zouden worden opgenomen. Zo worden internationale inspanningen ten behoeve van een ordelijke herstructurering in het geval van een staatsschuldencrisis vergemakkelijkt.

Het doel van deze bepalingen is om een procedure op te zetten in het geval er aanpassingen nodig zijn aan de voorwaarden van een of meerdere obligaties (verhandelbare schuldbewijzen van een lening) van die staat. Als de meerderheid van de obligatiehouders instemt met de voorgestelde wijziging dan zijn alle houders van die obligatie aan de wijziging gebonden.

Op 2 februari 2012 is een aangepaste versie van het Verdrag tot oprichting van het Europees Stabiliteits Mechanisme (ESM) ondertekend door alle 17 lidstaten van de eurozone. In artikel 12 lid 3 van dit verdrag is toen opgenomen dat met ingang van 1 januari 2013 CAC's zullen worden opgenomen in alle nieuw uit te geven overheidsobligaties in de eurozone met een oorspronkelijke vervaldatum van meer dan één jaar. Het Economisch en Financieel Comité (EFC) heeft de Europese model CAC's ontwikkeld en goedgekeurd. Deze werden vervolgens op 11 maart 2011 bevestigd door de regeringsleiders en de staten van lidstaten van de eurozone en op 24-25 maart 2011 door de Europese Raad. Deze eerste Europese model-CAC's zijn te vinden op de website van het EFC.

Op 27 januari 2021 en 8 februari 2021 is een verder aangepast Verdrag tot oprichting van het ESM ondertekend door alle lidstaten van de eurozone. In deze aangepaste versie is in de laatste zin van artikel 12 paragraaf 3 opgenomen dat obligaties van lidstaten in de eurozone die worden uitgegeven na 1 januari 2022 een verder ontwikkelde versie van de CAC moeten bevatten, de zogeheten single-limb CAC. Net als voorheen geldt deze verplichting voor alle obligaties met een initiële looptijd van meer dan één jaar. Het EFC heeft de herziene Europese model-CAC’s (de 2022 CAC’s) ontwikkeld en goed gekeurd. De tekst van de 2022 CAC’s is te vinden op de (Engelstalige) website van het EFC.

Wijzigingen CAC's

De CAC's onderscheiden twee vormen van wijzigingen van de leningsvoorwaarden. Deze wijzigingen  kunnen worden gemaakt met instemming van de meerderheid van de obligatiehouders in een obligatiehouders vergadering. De twee vormen van wijzigingen zijn:

(1) Een wijziging van zogenaamde reserved matters, die betrekking hebben op de wijziging van de belangrijkste definities en voorwaarden, zoals een vermindering van de hoofdsom of te betalen rente op een obligatie, of veranderingen in de data waarop deze betalingen moeten worden gedaan. Deze wijzigingen stellen de strengste eisen aan toestemming door obligatiehouders.

(2) Een modificatie van zogenaamde non-reserved matters, waarbij de wijziging van minder belangrijke algemene voorwaarden van de obligatie minder strenge eisen stellen aan de toestemming die obligatiehouders moeten geven (kort gezegd: een wijziging, aanvulling of verklaring van afstand van de Trust Indenture of de overige bepalingen en voorwaarden van de obligaties die niet de strengste eisen stellen aan toestemming van de obligatiehouders).

Door het gebruik van de CAC, kan een wijziging worden voorgesteld die betrekking heeft op een enkele obligatieserie, een zogenaamde single-series modificatie. Ook kunnen wijzigingen worden voorgesteld die betrekking hebben op meerdere obligatieseries tegelijkertijd, een zogenaamde cross-series modificatie. Verschillende stemdrempels voor goedkeuring zijn van toepassing op single-serie en cross-serie wijzigingen. In ieder geval vereist een voorstel tot wijziging altijd de toestemming van de uitgevende instelling. Voor Nederlandse staatsobligaties is dit de Staat der Nederlanden. Wijzigingen, indien goedgekeurd, zijn bindend voor alle obligatiehouders van alle obligatieseries die betrokken zijn bij de wijziging.

Als gevolg van de CAC’s die per 2022 gaan gelden wordt bij wijzigingen die betrekking hebben op meerdere obligatieseries gekeken of de voorgestelde wijziging instemming kan vinden van 66 2/3 % (of 50% bij een non-reserved matter) van de hoofdsom van alle betrokken obligatieseries. Ter bescherming van de obligatiehouders mogen alleen obligatieseries bij elkaar gevoegd worden voor het berekenen van het stemresultaat als het voorstel “uniformly applicable” (uniform van toepassing) is, dus gelijk toepasbaar voor alle betrokken series. Met andere woorden het percentage wordt gemeten over alle crediteuren die vrijwel gelijk geraakt worden als het voorstel akkoord wordt bevonden. De 2022 CAC’s worden dan ook wel “single limb” ofwel eentrapsaggregatie CAC’s genoemd. In de eerdere versie van de CAC’s werd ook expliciet per obligatieserie gekeken of er een meerderheid is. Anders dan de verschuiving naar de “single limb” CAC zijn er geen andere wijzigingen gemaakt aan de teksten van de oorspronkelijke CAC’s.

CAC's bij Nederlandse staatsobligaties

Naar aanleiding van het besluit door het EFC, bevatten de leningvoorwaarden van alle nieuwe uitgiftes van de Nederlandse staatsobligaties (DSLs) in euro en dollar, schatkistpapier en andere schuldbewijzen met een initiële looptijd van meer dan één jaar uitgegeven na 1 januari 2013 deze geharmoniseerde CAC’s. In de leningvoorwaarden is een artikel opgenomen op grond waarvan de CAC’s uitdrukkelijk onderdeel worden gemaakt van de voorwaarden. Afhankelijk van de initiële uitgiftedatum van de obligatie gaat het om de oorspronkelijke CAC’s of om de herziene (single limb) CAC’s.  De tekst van beide versies van de CAC's is terug te vinden op de website van het Agentschap. Houd er rekening mee dat de originele Engelstalige versie van de CAC's leidend is boven de Nederlandse vertaling.

De invoering van het Europese model van de oorspronkelijke CAC's heeft geen invloed op Nederlandse obligaties die al waren uitgegeven voor 1 januari 2013. Ook de obligaties met een oorspronkelijke uitgifte datum van voor 1 januari 2022 worden niet gewijzigd als gevolg van de herziene (single limb) CAC’s. De Europese Raad heeft geconcludeerd dat alle lidstaten van de eurozone moeten worden toegestaan om, met het oog op het behoud van de liquiditeit van de markt, onder overeengekomen voorwaarden, bestaande schulduitgiftes te heropenen na 1 januari 2013 en 1 januari 2022, respectievelijk.

In de tabel hieronder is weergegeven welke versie van de CAC’s van toepassing is op een obligatie uitgegeven door de Nederlandse Staat. Kijk altijd in de lening voorwaarden van de betreffende obligatie om definitief vast te stellen welke versie van toepassing is.

Oorspronkelijke uitgifteperiode

Voor 1 januari 2013

Tussen 1 januari 2013 en 31 december 2021

Op of na 1 januari 2022

Geen CAC’s van toepassing

2013 CAC’s van toepassing

2022 CAC’s van toepassing

Link naar relevante CAC-tekst

Niet van toepassing

CAC's (geldt voor DSL's uitgegeven tussen 1 januari 2013 en 31 december 2021)

[NB: Document volgt]